近日，河南省、湖北省等地部分農商行下調存款利率，一度引發債券市場重燃“降息”預期，收益率多數應聲回落。目前，市場對于中小銀行存款利率下調是否為新的寬松信號、存款利率是否可作為債券市場的估值錨等話題討論升溫。

新華財經對市場機構觀點梳理，多家機構認為，當前時點存款利率的變化并不等同于貨幣政策取向出現了變化，銀行在債券市場不具有主導性的定價權，且存款利率也不是債券市場的“估值錨”。

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對于4月債市而言，雖然事件引發了降息預期短暫升溫，但基本算作一個“小插曲”，未必成為影響債市的主要邏輯。從交易策略角度來看，票息策略仍然占優，可以考慮在銀行資本債上適當拉長久期。

近期存款利率變動或仍為上年跟調 難以代表貨幣政策路徑

河南省農村信用社網站公告顯示，自4月8日起，一年期、兩年期、三年期整存整取定期存款掛牌利率分別調整至1.9%、2.4%、2.85%。

此后，淮濱農村商業銀行在上周五的公告中也表示，根據全省農信安排，以上三個期限的存款掛牌利率下調恢復至1.9%、2.4%、2.85%；舞陽農信等也發布了類似的公告。

回顧2022年以來的存款利率波動，其實在2022年第四季度已經出現全國性銀行下調存款利率的情況，此后各地中小銀行陸續跟進，不過持續時間跨越數月。另有部分中小銀行曾在2023年春節前夕回調存款利率以攬儲，因此本次的操作或為一種“回調”。

據悉，央行在2022年一季度的貨幣政策執行報告中曾經提到，央行指導利率自律機制建立了存款利率市場化調整機制，自律機制成員銀行參考以10年期國債收益率為代表的債券市場利率和以1年期LPR為代表的貸款市場利率，合理調整存款利率水平。對于存款利率市場化調整及時高效的銀行，央行會給予適當激勵。

中金固收陳健恒觀點稱，存款利率偏高導致貨幣流通速度偏低，是抑制消費和金融市場的重要因素，需要引導存款利率下行。如果存款利率不降下來，資金還是較難在實體中流動起來，經濟的活性還是很難明顯改善。

具體來看，2022年4月下旬，國有大行和大部分股份制銀行均下調了其1年期以上期限定期存款和大額存單利率，部分地方法人機構也相應下調。根據央行數據，2022年4月最后一周，全國金融機構新發生存款加權平均利率為2.37%，較此前一周下降10個基點。

2022年9月中旬，部分全國性銀行下調存款利率，帶動其他銀行跟進調整。這是銀行根據市場利率變化調整存款利率水平的主動行為，體現存款利率市場化改革向前邁進了重要一步。9月，定期存款加權平均利率為2.30%，較存款利率市場化調整機制建立前的4月下降 0.14個百分點。

廣發證券首席分析師劉郁在研報中表示，目前存在兩種類型的存款利率下調：一是MLF或LPR利率下調，帶動國有大行下調存款利率，類似2022年9月的存款利率下調。二是大行下調存款利率之后，中小銀行跟進調整，時點和幅度由銀行自主決定。

“存款利率市場化機制調整，對銀行的指導是柔性的，銀行可根據自身情況自主決定存款利率的實際調整幅度?！眲⒂艚忉尫Q，正如2022年9月中旬，部分全國性銀行下調存款利率之后，2022年9月下旬、2022年11月、2023年1月、4月多家中小銀行跟隨下調了存款利率。

那么，該事件是否為央行貨幣政策路徑改變的信號？大行會否跟進？在存款利率自律上限調降之后，能否期待真正意義上的降息呢？

光大證券固收首席分析師張旭認為：“部分銀行存款利率的變化并不能代表貨幣政策的取向。觀測貨幣政策的取向首先要看OMO和MLF等政策利率是否出現了變化，其次要看DR007等關鍵的資金市場利率在一段時間內的走勢?！?/p>

劉郁也解釋稱：“近期部分農商行下調存款利率，可能仍是在跟進2022年9月大行存款利率下調，并非進入新一輪降息周期。新一輪存款利率下調，往往是大行先調，而非中小行先調。”

對于后續能否“正式降息”，天風證券固收首席分析師孫彬彬表示：“降息與否仍然基于穩增長和穩就業，寬貨幣服務于寬信用，只要信貸社融總體保持擴張態勢，則降關鍵政策利率的可能性就比較小。不過，通過降準等政策引導商業銀行主導壓縮點差調降LPR仍有可能。”

中信證券首席經濟學家明明認為：“從監管趨勢來看，存款利率下調是央行推動實體融資降成本的改革必經之路。回顧我國利率市場化改革進程，并結合當前銀行經營情況和經濟修復節奏來看，存款市場利率確實有進一步下調的空間。此外，雖然當前下調LPR的緊迫性不強，但也不排除貸款利率繼續下行的可能?！?/p>

債市獲得新的“增長點”？能否觸發收益率進一步下行？

部分投資者認為，存款利率的下降會帶動金融市場利率下移，從而利多債券市場。

但實踐中并非如此，一方面，存款利率的下降較難在短期內充分傳導至債券市場，其影響很容易被市場的自然波動以及基本面的變化所淹沒。另一方面，本次只是部分銀行下調存款利率，而不是全部銀行。

“存款利率市場化調整機制所帶來的‘降息’，是近幾年利率市場化改革累累碩果的體現。對債市而言，因為其并不直接代表某一時點貨幣政策的取向，所以投資者不必太過關注?！睆埿裼^點稱，存款利率并不是債券市場的“估值錨”，部分銀行存款利率下降對債券市場的影響是極為有限的。

張旭進一步解釋稱，債券市場帶有大量杠桿，DR等資金利率是投資者構建杠桿的成本。若在貨幣政策的引導下，DR上行且在一段時間內維持于高位，杠桿操作的成本便會上升，投資者所獲得的回報便會降低?？梢哉f，10年期國債的短期估值錨是作為貨幣市場基準利率的DR，投資者在研判市場走勢時應更加重視DR的基準作用。

另一個角度，從歷史經驗觀察，此前的存款利率調降之后，10年期國債走勢也并沒有明顯規律。

首先以2022年4月下旬市場表現為例，彼時存款利率下調的消息，并未直接引發債券收益率下行。4月下旬，10年國債收益率處于2.81-2.85%區間，處于2022年1-4月的相對高位。

再以2022年8月市場表現為例，但是MLF利率下調，曾推動長端利率下行。但在進入9月后，長端利率先震蕩后快速上行。9月15日，跟隨8月的MLF-LPR下調，部分全國性銀行下調了存款利率。在存款利率下調一周內，10年國債在2.65-2.68%窄幅波動。而9月23日-30日期間，受資金利率收斂和地產政策迭出雙重影響，10年國債收益率快速上行至2.76%。

劉郁表示：“2022年兩輪存款利率下調，并未帶動后續債市利率下行。而且2022年9月的存款利率下調，是滯后于貸款和債券利率下行的。那么，本次的存款利率下調，未必成為影響債市的主要邏輯。4月債市，關鍵點仍在于資金面和基本面?！?/p>

孫彬彬也認為：“存款利率在自律機制作用下的上限調整，可以理解為政策引導的結果，而非原因，也就是其發生在國債利率下行和LPR調降之后，所以對于債市影響基本不顯著?！?/p>

展望二季度債市走勢，劉郁觀點稱，考慮到當前債市杠桿率已回到去年10月的高點附近，后續供給端面臨擾動因素時，資金利率的不穩定性可能會加大。重點關注兩個時點，一是4月稅期在17-19日，作為季初繳稅大月，繳稅可能對資金供給產生短暫沖擊；二是4月末跨月前夕，銀行可能削減跨月資金的融出。

明明觀點稱，存款市場利率確實有進一步下調的空間，銀行負債壓力或能大幅減輕，同時有可能擠出一部分資金流向其他的理財、債基等低風險資管產品，預計債市的配置力量增強后將間接推動利率下行。不過仍需觀察3月金融數據等指標，在新的數據或政策落地前，債市仍存在階段性博弈的機會。

陳健恒預計：“如果未來能看到貸款利率和存款利率的進一步下調，那么對于債券而言，收益率水平也應該是走低的方向?？傮w而言，在通脹偏弱的格局下，債券收益率上升的風險比較低，反而是如果倉位或者久期偏低，容易出現踏空風險。建議投資者可以在二季度積極增加配置和延長債券組合久期。”

劉郁也建議稱：“當前利率曲線較為平坦，長端利率可能容易受經濟預期修正影響，票息策略仍然占優，可以考慮在銀行資本債上適當拉長久期。”